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一家公司的“估值”是怎么估出来的?谁来估?

时间:2010-12-5 17:23:32  作者:admin   来源:未知  查看:  评论:0
内容摘要:
估值的思无非三,看收益、看同类、看资产,要是追求完全准确,就象要求地震局准确预测地震一样不靠谱,但用未来收益折现是最接近的思想估值的思无非三,看收益、看同类、看资产,要是追求完全准确,就象要求地震局准确预测地震一样不靠谱,但用未来收益折现
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  估值的思无非三,看收益、看同类、看资产,要是追求完全准确,就象要求地震局准确预测地震一样不靠谱,但用未来收益折现是最接近的思想估值的思无非三,看收益、看同类、看资产,要是追求完全准确,就象要求地震局准确预测地震一样不靠谱,但用未来收益折现是最接近的思想

  成熟公司一般通用的有三种方法:可比公司估值(就是一般说的Comps),可比交易估值(Comparable Transactions),以及贴现现金流法(DCF)。但其实每一种方法的人为可控性都极大。

  Comps: 就是在市场上选几家已上市的,业务模式类型相似的公司,然后分析它们的各种财务指标,并用此来贴合需要被估值的公司。财务指标除了我们常用的市盈率(P/E)以外,还包括P/Sales, EV/EBITDA, EV/EBIT等等。但这里面的人为可操作性很大

  首先,我究竟选取哪种指标来估值。在市盈率所取得估值不理想的情况下,我可以回头选择EV/EBITDA。在很多没有盈利或者盈利能力不佳的互联网公司,我可以去选择活跃用户数,pay per click等等。而且,请相信banker自说成理,合理化估值的“科学化”过程的能力

  第三,这个世界上没有两片同样的叶子。每个公司的财务结构必然有不同,我可以因为这种结构的不同,对于被估值公司作出相应的“调整”

  Comparable Transactions: 就是根据以前发生过的同类型可比公司被收购时给出的估值来定价。也是考虑收购交易发生时的财务指标,如P/E, EV/EBITDA等。但因为收购时,一般会给出溢价,所以按照可比交易给公司估值一般会偏高。可比交易一般M&A里面用得比较多,IPO用得很少

  DCF: 这个作一个对公司未来几年盈利的预估模型。当然,要做预估,自然需要各种假设,比如每年销售增长到底是3%还是5%,毛利率到底是前三年保持一直,还是前五年保持一致

  在一个一切以假设条件作为基础的模型中,可人为操作的猫腻实在是数不胜数,于是,这种模型的不稳定性连最能的banker很多时候也看不下去,所以大家在实际中用它,或者以它来做判断的时候其实很少。

  当然,根据行业不同或者交易形式不同,常用的估值方法也不同,比如房地产公司,尤其是REIT,就会经常用到NAV。而传统行业的公司,用P/E较多。如果我要作一个LBO,可能DCF会是我更看重的指标。如果作破产重组,那用的方法更多是在损益表上下工夫,与上述方法关系就不大了。

  我一直觉得对初创公司来讲,所有的对于某个特定数字的“合理化”的过程,来源还是那个拍拍脑袋出来的数字......

  总而言之,很多人在为一个公司估值之前,就已经有一个大概的估价范围了,其它的所谓计算,不过是一个“逆推”,而非“发现”的过程。这些不同的估值方法,不过是用来贴合最初那个估价范围的工具而已,并非“科学”。

  这也是为什么,越做到后来,你会越觉得,其实对于一般行业的正常公司估值,最简单明了,也最不的,就是P/E(作为一个既成的市场标准,它的“正确”也是self-reinforcing的吧)。

  “我们不应该幼稚到把自然本身看作一门艺术,但是我们对于自然知识的“描述”却应该是一门艺术。“

  1)已经有轮和A轮融资,因为已经涉及到既有投资人的中介推销行为,人情分会为正常估值行为带来一定的障碍

  2)B轮或者B轮以后融资行为,因为已经涉及到既有投资人的中介推销行为、上市前的关系投资、对赌情况,甚至一些内幕交易,对正常估值的影响更大

  判断视角,包括以下几个层面【参照点,如果需要评估价值数域,需要针对具体的案例,相似市场表现力的产品,背后的制作人不一样,他们的下一款可能就分道扬镳了,价值估算就有新的方式】:

  A,核心主导人的行业视野,诸如对市场容量和产业的判断、对产品的定位、对产品价值的估算、对竞品市场的深度分析、对周边市场的理解、对产品可扩展性的设想

  B,核心主导人的公司定位,诸如核心主导人的公司身份属性是职业经理人还是原始创业者(如果是职业经理人,没有深入到根部的,就有相当大的风险)、核心主导人在公司内部是否有足够的决策权(如果事事都有一个请示前提,任何一个环节都可能出现拐角偏差)

  C,核心主导人的行业履历,不是指进出过什么大型规模公司,而是指在需要抉择的时候做出过什么判断,这个判断包括:

  b,有没有当过少数的反对派,群体鼓噪容易带来盲目协同,有没有勇气当过少数的反对派,还是坚定随大流

  c,有没有以自己的魅力影响过一款产品的定位、走势和决策,如果没有就一般很难远瞩,独挑大梁

  d,有没有少量坚定的者,职场生涯一定的时间以后,如果没有办法产生少量的坚定者,那么他的立场主张是什么,人格修为又是什么

  c,分享,我觉得不分享就不会有长久的搭档,一边自己私肥,一边对搭档强调苦行僧式的奉献,必然不会长久

  A,团队结构,从游戏的角度讲,制作人优先,没有好的游戏制作人,再好的人员搭配也可能是松散组合,更可能互相耽误。

  B,股权和决策权,股权和决策权分离不,给以核心主导人最高的单一决策权(再做一定的,比如当核心主导人和所有的董事意见相时,由公司全员做实名表决)。

  a,对已经启动的单款游戏而言,七嘴八舌的表达是一个坏事情,太多的见解只会让产品偏离既定方向、方向模糊、产品臃肿或者产品像

  b,对等待论证的项目而言,执行最的论证,并让得胜者最终话语权(尽管绝大部分的人都不会拿出自己的项目主张,更多等着做任务分配),等回到a,项目最终确定的时候,所有的言论都应该被,所有的精力都应该指向同一个方向,不允许中途再质疑。

  一个产品如果制作过程中,内部着质疑声(比如还没有建立起信任的临时组合),基本就不会做了。

  不同阶段企业很不一样,早期项目很多时候用Comp和倒推法来估吧,就是觉得这个企业5年后能值多少钱,现在的风险有多大,希望多少的回报,然后算回来。

  个人一直觉得,对于互联网早中期企业,估值不是投资回报的敌人,成长和模式是。相反,估值其实是企业家的敌人,因为太低了自己心理不平衡,太高了膨胀,最后搞坏了自己的心态。

  每个人都可以给一个互联网创业公司「估」一个价值,当然,出钱的投资人和拿钱的创业者对其公司的估值才最重要。

  你的竞争对手和同行企业估值多少?你未来在用户数、活跃用户数、单用户价值、市场份额等方面是它的几倍还是几分之一?

  Facebook 和 Twitter 的投资人使用「单用户价值」来计算估值,其参照对象是 Google,Google 的年收入除以其用户数即得到了一个基准线。

  从未来那个时点倒推,越早期的投资者,因为风险越大,需要投入的精力也越多,因此对回报的倍数要求越高。

  但这个回报倍数预期并非一个天文数字,Google那样的几百倍回报不能作为投资的参考。一般而言,对于一个投资后期创业公司的 VC 来说,3 倍以下的回报是不值得的。比之更早的创投机构,如关注成长期和种子期的,则可类推。

  经验证明,现在很多创业公司估值都是由被投资方来提出,而投资方有很多都根本不看projection,觉得价钱差不多,或者给个counter offer就可以了。

  Comps是相对比较科学的。 但是互联网公司即使在上市前也是投行经理拍脑袋想个数字,然后下面的人要求完成。 所以估值这个东西,多半就是一个你情我愿的东西。

  传统企业相对比较简单,市盈率或者市净率,年头的时候根据去年的业绩来估,下半年就得按今年的预期估,甚至按照明年的估。

  互联网企业要根据活跃用户数、市场份额、增长速度以及行业、对标企业的估值等等来算,大家讨价还价。

  前面的童鞋说的很多了,晚期公司比较容易,什么市盈率,净资产,DCF都可以上。早期的公司就比较主观了。一般是双方可接受范围的交集。当然对于一些特殊行业,尤其是互联网和移动互联网,也可以按(活跃)用户数来评估公司价格。说到底,价格是一种形式,其反映的融资规模和出让股权比例才是真正的核心关键。

  估值模型:估值模型的应用非常tricky,需要根据被估值公司的发展阶段选择合理的方法,比如对于处于初始阶段和rapid growth的企业来说,DCF和comparable方法并不适合,因为他们的现金流远未稳定和确定,甚至为负值。

  谈判:最后就是谈判,对于PE来说,不管是VC还是LBO,用模型得出的企业价值只是一个参考值,最后的估值需要Fund和Company之间进行地谈判而得出,因此最后的估值结果也许只是相关利益体的博弈产物,当然这是一个基于数据的博弈产物。

  NAV,即净资产值的估算方法——把所有的项目按合理的销售价格,制造成本,和税收做一个估算。然后把未来的现金收入用一个贴现率折回到今天,减掉净的债务,算出来一个总数。这个数就是公司的净资产值。

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